Optimization of Power Plant Portfolios: Impact of Cross-Border Asset Swaps, Liquidity-Constrained Trading, and Accounting Requirements

  Beziehung zwischen Güterrisiko, Cash Flow Einschränkungen und Kreditrisiko (Quelle: Eigene Abbildung) Beziehung zwischen Güterrisiko, Cash Flow Einschränkungen und Kreditrisiko (Quelle: Eigene Abbildung)

Im Rahmen seiner Promotion am E.ON, FCN untersucht Joachim Lang u.a. die Auswirkungen von länderübergreifenden Asset Swaps, Handel unter Liquiditätsbeschränkungen und Regulierungen der Rechnungslegung auf das optimale Portfolio für die Energieerzeugung. Aktuell sind die folgenden zwei Teilprojekte in Bearbeitung.

1. Portfolio Auswahlproblem unter Berücksichtigung von Handelsaktivitäten mit Liquiditätsbeschränkungen

Ziel dieses Unterprojektes ist die Durchführung einer Portfolio Optimierungsanalyse für ein Versorgungsunternehmen mit einem ausdrücklichen Fokus auf Portfolio Auswahlprobleme, die aus den Handelsaktivitäten und korrespondierender Einschusspflicht erwachsen. Ausgangspunkt ist die Mean-Variance Portfolio Theorie (MVP) von Markowitz (Markowitz, 1952) in Bezug auf ein zugrundeliegendes Kraftwerkportfolio in Europa und die Bemessung der Auswirkungen verschiedener Sicherungsstrategien für das optimale Portfolio oder Investitionsentscheidung bei beschränkter Liquidität.

Die Untersuchung soll ein Instrument für die Analyse von Investitionsentscheidungen unter Liquiditätsbeschränkungen und Einschussverpflichtungen für Energieerzeuger zur Verfügung stellen. Es soll diskutiert werden, zu welchem Umfang der „Einschuss Aspekt“ bereits in dem Prozess der Investitionsentscheidung für Kraftwerke berücksichtigt werden muss und inwiefern Unterschiede zwischen den verschiedenen Brennstofftypen der betrachteten Kraftwerke existieren. Darüber hinaus wollen wir den Einfluss verschiedener Versicherungsstrategien auf das optimale Portfolio erklären und unter Verwendung einer Monte-Carlo Simulation in Kombination mit einem Optimierungsalgorithmus, der die MVP Methode nutzt, testen.

Hintergrund dieses Forschungsprojektes ist die zunehmende Relevanz des Stromhandels an Börsen, welcher den Handel durch bilaterale Verträge ablöst, um die Problematik von Kreditrisiken bei Rohstofftransaktionen abzufangen. Der Aspekt der Einschusspflicht ist ein gemeinhin bekannter Sachverhalt, insbesondere an Finanzmärkten. Nichtsdestotrotz hat dieser Sachverhalt an Wichtigkeit zugenommen, weil ein Großteil des Strombedarfs auf dem OTC Markt gehandelt wird und Tauschgeschäfte erst in jüngeren Jahren ausreichend liquide wurden für den kurz- und langfristigen Handel mit standardisierten Clearing Verfahren. Das gilt insbesondere auch in Bezug auf den Stromsektor und wird daher in der Optimierung von Kraftwerkportfolios mit eingeschlossen. Ein herausragender Vorteil des Energiehandels auf der Strombörse ist – abgesehen von der höheren Transparenz – ebenso die Standardprozedur für das Clearing von offenen Positionen. Dieses Vorgehen erlaubt es, Kreditrisiken zu vermindern, indem bindende Zahlungsverpflichtungen der Sicherheiten bei Clearing Gesellschaften bestehen (d.h. Clearing Prozesse unter Verwendung so genannter „Margin Accounts“).

Abhängig von der Handelsposition kann das Niveau der Besicherung in den Bereich von Milliarden Euro steigen. Hier wird Liquidität gebunden, die ansonsten für Investitionen (z.B. in Kraftwerke) genutzt werden könnte, was gerade dann maßgeblich wird, wenn Liquiditätsbeschränkungen existieren. Auf der anderen Seite haben die Erzeuger ein Interesse daran, Strom zu verkaufen und den gebrauchten Brennstoff auf Terminmärkten zu kaufen. Die Motivation besteht darin, einen gewissen Einschuss und daher eine Beibehaltung eines gesicherten Liquiditätsbetrags zu akzeptieren. Auf der anderen Seite muss das Unternehmen mögliche Investitionen in neue Generationen von Kraftwerkskapazitäten in Betracht ziehen, um keinen Verlust von Marktanteilen zu riskieren oder die Nachhaltigkeit des Betriebes nicht zu gefährden. Aus der Dreiecksbeziehung aus Rohstoffpreis und dem Kreditrisiko in Verbindung mit (meistens extern vorgegebenen) Zahlungsfluss Restriktionen erwächst der Bedarf an integrierter Optimierung selbiger Beziehung (Abbildung).

Die Grundlage dieser Analyse ist ein internationales Kraftwerkportfolio der E.ON Gruppe, das in einem abgezinsten Zahlungsstrom Modell für die Berechnung der Barwerte (NPW: Net Present Value), d.h. den eigentlichen Werten der Anlagen implementiert ist. Auf diese Art und Weise werden die gesamte verbleibende Laufzeit des bestehenden Portfolios und mögliche Optionen für die Konstruktion von neuer Kapazität abgedeckt. Es wird so eine Basis für die Analyse der Auswirkungen verschiedener Sicherungsstrategien einzelner Anlagegüter des Portfolios und für das gesamte Portfolio bereitgestellt. Die Resultate der Barwertberechnungen werden zusammen mit einem Algorithmus dafür eingesetzt, die Effizienzgrenze für attraktive Risiko-Rendite-Profile und deren Änderung durch die Anwendung unterschiedlicher Sicherungsstrategien zu bestimmen.

2. Auswirkungen von grenzübergreifenden Asset Swaps auf die Beurteilung von Kraftwerkportfolios

In dem zweiten Teilprojekt erarbeiten wir die besonderen Aspekte der Bewertung von Kraftwerken, die aus den so genannten Asset Swaps entstehen. In diesem Kontext gehen wir von einem Versorgungsunternehmen aus, das das Erzeugungsrisiko in einem Land reduzieren will (oder gesetzlich dazu gezwungen ist), aber nicht bereit ist das übergreifende Kraftwerkportfolio zu verkleinern. Im Allgemeinen ergeben sich mehrere Optionen, zum Beispiel durch den Verkauf einer Anlage in dem einen Land und den Bau einer neuen Anlage in einem anderen. Dennoch ist dies möglicherweise nicht die bevorzugte Lösung, da der Neubau eines Kraftwerks mittelfristig signifikant höhere Kosten und Zahlungsverpflichtungen verursachen kann als das Unternehmen bereit ist aufzuwenden oder fähig ist zu erbringen.

Eine Möglichkeit notwendigen Kapazitätsreduktionen in einem Land zu begegnen ohne Marktanteile aufzugeben und zur gleichen Zeit Beschränkungen des Zahlungsstroms zu erfüllen, sind Asset Swaps. Deswegen konzentriert sich diese Untersuchung auf marktverwandter Aspekte, die bei Asset Swaps für Erzeugungseinheiten zwischen verschiedenen Märkten berücksichtigt werden müssen. Die wesentliche Frage ist, bis zu welchem Grad der Asset Swap selbst die Marktumgebung verändert (z.B. könnten zwei Monopolisten in ihren jeweiligen Märkten Teile ihres Kraftwerksportfolios austauschen und somit zwei Oligopole entstehen lassen) und, falls dies der Fall ist, ob das einen Einfluss auf die Bewertung der zugrundeliegenden Anlagewerte hat. Wir werden die Effekte, welche in miteinander verknüpften Märkten mit Beschränkungen der berücksichtigten Transportkapazität und unter Erwägung von Arbitragemöglichkeiten zwischen den Märkten auftreten, mit dem Ziel untersuchen, die Notwendigkeit von Änderungen der Bewertungsmaßstäbe der betreffenden Anlagewerte besser zu verstehen und zu analysieren.

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Reinhard Madlener

Institutsleiter FCN

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